В январе 2004 г. рынок акций энергетических компаний был относительно спокойным; большая активность наблюдалась в торговле акциями металлургических компаний <эвторого эшелона> и <этелекомов>. Рынок акций АО-энерго характеризуется скорее проведением отдельных сделок, чем общей тенденцией, поскольку продавцы и покупатели заняли выжидательную позицию и наблюдают за процессом реструктуризации энергетического сектора. В январе акции большинства энергетических компаний торговались на уровнях, близких к трехлетним максимумам.

    В 2003 г. продолжилось позиционирование стратегических инвесторов, аккумулирующих акции энергетических компаний в регионах, где расположены их производственные мощности. Несколько финансовых учреждений купили крупные пакеты акций АО-энерго с целью их последующей перепродажи стратегическим инвесторам.
    В 2004 г. активность на рынке пошла на убыль, так как доля акций энергетических компаний, обращающихся на свободном рынке, составляет менее 20%, а во многих случаях - менее 5%. Большая часть сделок заключается вне рынка - крупные пакеты зачастую переходят напрямую от продавца к покупателю и, следовательно, не фиксируются рынком.
    В январе значительные пакеты акций (до 10%) нескольких энергетических компаний были выставлены на продажу, однако покупатели нашлись не сразу. Стратегические инвесторы стали избирательными в покупке акций АО-энерго, а многие из них предпочитают сохранять свои текущие позиции. Продавцы крупных пакетов зачастую выжидают, вместо того чтобы снижать цены на рынке.

    Активность торговли акциями ликвидных энергетических компаний
    Акции некоторых сравнительно ликвидных компаний, таких как Мосэнерго, Ленэнерго, Самараэнерго и Башкирэнерго, в январе торговались довольно слабо.
    Так, цена акций Мосэнерго за месяц выросла на 8,5%, индекс РТС за тот же период увеличился на 9,5%, а цена акций РАО <эЕЭС России> выросла на 18% (рис. 1).
    На заседании совета директоров РАО, состоявшемся 30 января, была утверждена программа реструктуризации Мосэнерго. Поскольку несколькими неделями ранее план был одобрен Комиссией Правительства Российской Федерации по реформированию электроэнергетики и Комитетом по стратегии и реформированию при совете директоров РАО <эЕЭС России>, утверждение плана на заседании совета директоров было вполне предсказуемым. Тем не менее Министерство по антимонопольной политике (МАП) должно проследить, чтобы реформа Мосэнерго не привела к созданию монополии, обеспечивающей генерацию электроэнергии в Московском регионе.
    План реструктуризации Мосэнерго несколько противоречив, поскольку предполагает разделение Мосэнерго на 12 компаний, в то время как каждая из региональных АО-энерго будет разделена в среднем на 5 компаний. Кроме того, план позволяет Правительству Москвы приобрести контрольные пакеты в электро- и теплораспределяющих компаниях, созданных на основе Мосэнерго.
    Некоторые портфельные инвесторы сделали ставки на победу одной из сторон, участвующих в процессе реструктуризации Мосэнерго. В конце прошлого года Правительство Москвы объявило о том, что рассмотрит возможность выкупа акций компании как способ увеличения своей доли в распределительных сетях Мосэнерго. По имеющейся информации, Газпром и некоторые другие стратегические инвесторы заинтересованы в покупке электростанций Мосэнерго, работающих на природном газе. На сегодняшний день единственная возможность получить долю в конкретных активах Мосэнерго - покупка акций компании, после которой нужно дождаться распределения активов в соответствии с долями акций, предполагаемого по программе реструктуризации. Поэтому некоторые портфельные инвесторы считают, что утверждение программы реструктуризации Мосэнерго и возможный выкуп акций компании Правительством Москвы создадут дополнительную конкуренцию за ее акции и могут поднять их цену в ближайшие месяцы.
    Акции Ленэнерго в январе выросли на 8,2% (рис. 2). Некоторые аналитики ведущих инвестиционных банков в последнее время понизили свои рекомендации по этой компании с <эпокупать> до <эдержать>, поскольку сейчас акции Ленэнерго выглядят дорогими по показателю рыночной капитализации на киловатт установленной мощности.
    Акции Самараэнерго за месяц прибавили в весе 11% после публикации финансовых результатов компании за 9 месяцев в середине декабря прошлого года (рис. 3). Согласно опубликованным данным, чистая выручка выросла на 44% по сравнению с аналогичным периодом 2002 г., однако в отличие от чистой прибыли в предыдущем году по итогам работы за 9 месяцев 2003 г. Самараэнерго зафиксировала чистый убыток в размере 0,12 долл. на акцию. Несмотря на это, будучи относительно ликвидными, акции этой компании продолжают представлять интерес для инвесторов.

    Торговля низколиквидными акциями энергетических компаний
    Среди акций низколиквидных АО-энерго наблюдалось большое колебание цен. Прежде всего это относится к акциям Колэнерго, Курганэнерго и Ульяновскэнерго. По большей части колебания объясняются тем, что торги по этим акциям редко отражаются в данных по биржевому рынку. При этом у акций названных компаний большой спрэд между ценой, запрашиваемой акционерами, желающими продать акции, и ценой, предлагаемой покупателями. В результате любая новая сделка может привести к значительному изменению цены акций компании.
    Кроме того, инвесторы, специализирующиеся на акциях <эвторого эшелона>, выделяют акции этих энергетических компаний из-за невысокой стоимости. Колэнерго, например, войдет в ту же территориальную генерирующую компанию (ТГК), что и Ленэнерго и Карелэнерго. Однако акции Колэнерго торгуются с дисконтом к акциям этих компаний, что дает возможность войти в соответствующую ТГК по более низкой цене.
    Также отметим, что повышение котировок акций некоторых АО-энерго объясняется по-прежнему высокой рублевой ликвидностью на фондовом рынке. На рынок пришли новые деньги, кроме того, произошел некоторый перевод инвестиций из высоколиквидных акций (в частности, нефтяных компаний) в акции <эвторого эшелона>.
    И наконец, на котировки акций некоторых энергетических компаний повлияли слухи о создании и предстоящей продаже федеральных оптовых генерирующих компаний (ОГК). Хотя электростанции, принадлежащие энергетическим компаниям, войдут в территориальные генерирующие компании, процесс продажи федеральных электростанций может повлиять и на то, как будут приватизироваться региональные электростанции.
    В январе инвесторы также проявляли интерес к акциям Костромской ГРЭС и Саяно-Шушенской ГЭС. Эти компании считались привлекательными из-за хороших финансовых показателей и относительной ликвидности акций.

    Влияние процесса реформирования на акции энергетических компаний
    Для того чтобы возникла тенденция к повышению или понижению котировок акций всех энергетических компаний в целом, необходима новая информация о реструктуризации электроэнергетического сектора, особенно о реформировании не столько федеральных, сколько региональных активов.
    До настоящего времени большинство решений, принятых по вопросу реструктуризации энергетической отрасли, напрямую затрагивали интересы РАО <эЕЭС России>.
    К таким решениям, в частности, можно отнести создание оптовых генерирующих компаний на базе электростанций, находящихся в федеральной собственности, и определение того, какие средства акционеры будут использовать для участия в их приватизации. На региональном уровне процесс приватизации пока четко не разработан.
    Акции РАО <эЕЭС России> станут своего рода основной валютой при покупке оптовых генерирующих компаний. Однако в плане реформы не предусмотрено использование акций нынешних региональных АО-энерго для приобретения территориальных генерирующих компаний, формируемых на основе электростанций этих АО-энерго.
    Многие стратегические инвесторы, очевидно, считают, что в конце концов такое решение будет принято, в результате чего курс акций энергетических компаний значительно повысится. Однако сроки принятия решения по данному вопросу пока не ясны. Мы не ожидаем, что он будет обсуждаться РАО <эЕЭС России> и Правительством России до принятия окончательного решения о процессе приватизации, которое будет утверждено не ранее, чем через несколько месяцев.

    Прочие новости рынка акций энергетических компаний
    В январе компания Halcyon Advisors создала новый фонд для инвестиций в акции российских энергетических компаний. Фонд в размере 25 млн долл. будет управляться находящейся в Москве группой советников под руководством Дэвида Херна (David Herne), председателя Комитета по реформе при совете директоров РАО <эЕЭС России>. Halcyon полагает, что программа реструктуризации энергетической отрасли приведет к значительному повышению прозрачности компаний и соответственно к росту интереса к ним. Это также позволит оценить скрытые активы АО-энерго, такие как подразделения, занимающиеся снабжением и ремонтом. Инвестируя дополнительно 25 млн долл. в относительно неликвидный сектор, новый фонд может стать одним из драйверов изменения цен акций отдельных энергетических компаний в течение ближайших нескольких месяцев.

    Прогноз
    Мы считаем, что в марте тенденции на рынке акций энергетических компаний будут зависеть от двух основных факторов: от ликвидности и решения РАО <эЕЭС России> о форме оплаты при приватизации генерирующих активов. Главный фактор роста на данный момент - высокий уровень ликвидности на рынке, что уже вызвало рост цен на акции <эвторого эшелона> в целом. Хотя в настоящее время акции АО-энерго торгуются на уровнях, близких к трехлетним максимумам, многие участники рынка продолжают высоко оценивать электроэнергетический сектор, поскольку процесс реструктуризации региональных АО-энерго находится на начальном этапе. Важнейшим фактором риска для акций данного сектора в ближайшее время станет ожидаемое в конце февраля решение совета директоров РАО <эЕЭС России> о способе оплаты при приватизации генерирующих активов. Рост акций компаний сектора до настоящего времени основывался на предположении о том, что для оплаты этих активов можно будет использовать только акции самого РАО. В то же время Минэкономразвития продолжает придерживаться точки зрения, согласно которой будет разрешена и оплата деньгами. Принятие такого решения негативно повлияло бы на котировки акций РАО <эЕЭС России>. Хотя это не затрагивает напрямую интересы АО-энерго, мы считаем, что разрешение использования денежных средств при приватизации федеральных оптовых генерирующих компаний привело бы к снижению цен акций АО-энерго по следующей причине: в цену этих акций заложено ожидание, что аукционный метод приватизации активов ЕЭС может быть применен и при продаже активов АО-энерго.
    Председатель правления РАО <эЕЭС России> Анатолий Чубайс обещал, что совет директоров компании на своем заседании 27 февраля примет решение о способе оплаты генерирующих активов денежными средствами или акциями РАО. В то время как фактически принятие решения может затянуться до марта или даже апреля, слухи о выборе одного из названных вариантов могут повлиять на котировки акций АО-энерго уже в конце февраля.